La normalización de la política monetaria de EEUU y su efecto en los bonos corporativos...

Luego de la crisis de 2008, y producto de condiciones financieras menos restrictivas, aumentó la emisión de bonos de compañías no financieras en países emergentes. Si bien la deuda emergente corporativa ha crecido de un 113,8% a un 175,2% del PIB entre 2007 y 2016, esta deuda corresponde principalmente a empresas chinas (ver gráfico).

Existen dudas respecto al efecto del alza de tasa de la política monetaria del Banco de la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) sobre los Bonos Corporativos de Mercados Emergentes (CEMBI). Distintas casas de estudio mencionan que las expectativas de alza de tasa y un mercado laboral más fortalecido llevarían los flujos de regreso hacia Estados Unidos. Por otra parte, existe un riesgo asociado a la situación financiera de las empresas, dado que un incremento de tasa aumenta el costo de refinanciamiento. Pero, ¿cómo es la calidad de esta deuda? En un trabajo de Alfaro et al (1) publicado en mayo de este año, se analiza la situación financiera de las empresas en mercados emergentes de cara al alza de tasa del Fed. Se menciona que si bien el nivel de apalancamiento de las empresas en países emergentes en el periodo posterior a la crisis subprime es menor al que existía en los países asiáticos previo a la crisis del año 1997, se evidencia que un mayor número de países emergentes muestran peores condiciones de liquidez, solvencia y rentabilidad. Esto implicaría que las vulnerabilidades financieras están más extendidas hoy que previo a la crisis asiática (ver tabla).

A pesar que esto genera incertidumbre respecto a esta deuda, es importante mencionar que el contexto entre la crisis asiática y hoy ha cambiado. Hoy la mayoría de los países cuentan con una política de tipo de cambio flexible, mejores políticas fiscales y de regulación financiera, lo que acota el riesgo. Este fue uno de los aspectos que favoreció que el proceso de alza de tasa del Fed de 2004 no afectara negativamente a los mercados emergentes, a diferencia de lo que ocurrió con el proceso del año 1994. Otro elemento importante fue China, que sirvió como un amortiguador ante el efecto negativo del alza de tasa, dado que generó una expansión en la demanda mundial (2). Alfaro et al muestran que en un escenario de recesión un mayor apalancamiento se correlaciona con mayor fragilidad financiera y que, solo para el periodo de la crisis asiática, la depreciación cambiaria amplifica este efecto. Esto nos muestra el rol que han jugado los tipos de cambio flexible en prevenir estos riesgos.

Si bien no creemos que los bonos corporativos emergentes serán un foco de riesgo de corto/mediano plazo para los mercados financieros, observamos motivos de tensión dentro de esta clase de activo. Un proceso de alza de tasa en EE.UU. distinto al que espera el mercado podría generar volatilidad, así como datos económicos de China bajo lo esperado. Sin embargo, dado que el aumento del endeudamiento en estos mercados se explica principalmente por la deuda corporativa de China, el riesgo pareciera ser acotado.

Gráfico: Crédito emergente total (como % del PIB)

Tabla: Promedio de principales indicadores financieros para países emergentes

(1) Alfaro L., G. Asis, A. Chari and U. Panizza; “Lessons unlearned? Corporate debt in emerging markets”; National Bureau of Economic Research; WP23407.
(2) S. Claro; “¿Qué se puede esperar de la normalización de la política monetaria de la Reserva Federal?”; Presentación realizada en la clase inagural del Master en Finanzas e Inversiones del ESE, Universidad de Los Andes. Disponible en pàgina web del Banco Central de Chile: www.bcentral.cl