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El acertijo en torno a la inflación que promete fuertes ganancias en renta fija
Alejandro Guin Po

Alejandro Guin Po

Economista LarrainVial Asset Management

06/05/2022
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6 Minutos

El acertijo en torno a la inflación que promete fuertes ganancias en renta fija

Mientras la mayor inflación en décadas a nivel local está llevándose toda la atención del mercado, algunos estrategas están llamando a mirar la "luz al final del túnel" en torno al alza de precios. Y, con ello, al potencial giro en las pérdidas para la categoría de deuda más castigada con las sucesivas alzas de Tasa de Política Monetaria del Banco Central: la renta fija en pesos.

En este contexto, la perspectiva en torno a la inflexión del ciclo alcista del emisor no es algo anecdótico: “Cuando el Central comience a bajar las tasas, yo creo que los rendimientos caerán fuerte, porque es probable que estemos en una recesión”, dice Felipe Alarcón, economista jefe de EuroAmerica, en referencia a una categoría en que bajas de tasas implican ganancias de capital para sus inversionistas. Cree que podrían impulsarse recortes de hasta 150 puntos, como los vistos a finales de la década del 2000, cuando José de Gregorio estaba al mando del ente monetario.

Con una historia indicando que el fin del ciclo de ajuste monetario abre espacio a fuertes ganancias para la deuda en pesos, la "pregunta del millón" del mercado se encuentra en cuándo llegará el peak de inflación nacional. Y, con esto, una inflexión del Banco Central que podría generar un cambio relevante en los portafolios de deuda.

De momento, los papeles vinculados a la inflación siguen siendo los favoritos, y con razón. “Luego de dos sorpresas consecutivas de inflación mensual, debemos revisar nuestro escenario para el 2022 y 2023, ubicando el IPC anual 2022 en 8,4% y el del 2023 en 3,7% (previamente de 6,6% y 3,5%, respectivamente)”, dijo Scotiabank en un reporte.

Pero se avecina un cambio. “Lo anterior asume que desde la inflación de julio comenzaríamos a tener registros inflacionarios dentro de patrones históricos”, sostiene.

El banco de capitales canadienses no es el único que cree que el alza de precios podría alcanzar sus máximos niveles pronto. “Estaríamos prontos a alcanzar el peak inflacionario", dicen desde Coopeuch. Explican que la caída en la actividad económica impediría que las empresas puedan seguir traspasando a precios los aumentos de costos con la misma intensidad de los últimos meses. “En concreto, esperamos que para junio se alcance una inflación anual máxima cercana al 11,5%, cerrando el año en valores cercanos al 9%”, dicen.

Y alcanzar el nivel máximo de inflación es un indicio de que la Tasa de Política Monetaria también podría llegar a su peak. Con el IPC de abril, en STF Capital subieron sus proyecciones de inflación de 9,1% a 9,4% para el año y esperan un alza de TPM entre 75 y 100 puntos base en la próxima reunión. “Esta, quizás, será la última en este ciclo”, advierten.

Una visión similar tienen en Security. “Seguimos considerando que el ciclo de ajustes de TPM estaría cercano a su fin, ya que se ubica muy por sobre el nivel neutral, las perspectivas siguen apuntando a una moderación de la demanda interna, que incluso en los últimos meses apuntan a una agudización mayor, y las presiones inflacionarias externas se han estabilizado”, señalaron en un informe.

Ricardo Consiglio, economista jefe de Zurich AGF Chile, asegura que que el espacio que le queda al Banco Central para subir la TPM es reducido. “En particular considerando que estas nuevas sorpresas inflacionarias, a diferencia de lo que vimos hasta los primeros meses de este año y en 2021, son explicadas principalmente por factores externos, lo que hace aun más desafiante el escenario para la política monetaria”, dice.

Este viernes, el mercado de renta fija cerró descontando un nuevo aumento de 75 puntos base en junio, hasta el 9%, y otro de 50 en julio, hasta el 9,5%. Sería el último, según lo que se desprende de las tasas swap promedio cámara.

LA PREGUNTA DEL MILLÓN

Alcanzar el peak de IPC, lo que además suele coincidir con el máximo de TPM, abre atractivo a la apuesta en renta fija en pesos y con mayores plazos. Pero varios coinciden en que mientras la inflación y la incertidumbre al respecto son altas, es mejor protegerse en UF y bonos de corta duración.

El principal problema, dice Jaime Cassasus, académico del Instituto de Economía UC, es la falta de certezas sobre el IPC futuro. “Esta mayor incertidumbre hace que los instrumentos con flujos reajustables en UF (por ejemplo, los BTU, BCU y varios corporativos) sean más atractivos que aquellos que pagan en pesos nominales”, dice.

Mientras no se vislumbra el peak, esa recomendación se repite. “En la medida que los registros de los próximos meses sigan con un sesgo al alza, que parece ser el escenario más probable, se mantiene el mayor atractivo por los instrumentos en UF”, dice Marco Correa, economista jefe de BICE Inversiones. En especial, ve atractivo en los instrumentos corporativos locales de corta duración.

Concuerda Consiglio, de Zurich: "Los activos en UF de corta duración entregan una protección a la inflación y tendrían mejores expectativas de retornos que sus equivalentes nominales".

Cuándo dejar esta recomendación es una pregunta compleja. “En este momento no podemos afirmar con seguridad que estamos cerca del peak de inflación. De hecho, estamos en un momento de presiones inflacionarias bastante activas”, advierte Alejandro Guin Po, economista en Larrain Vial Asset Managament. Esto, explica, frente a la depreciación del peso chileno del último mes, la guerra en Ucrania y los problemas de cadena de suministros en China. “Ante esa realidad, los instrumentos en UF siguen siendo muy atractivos en un portafolio. Todos nuestros fondos de renta fija local están sobreponderados en UF”, dice. “Encontrar el momento en que la inflación comenzará a cambiar de tendencia a la baja es la pregunta del millón”.

NUEVO ESCENARIO

Al llegar ese momento, no solo los instrumentos en pesos volverán a llamar la atención de los inversionistas. “Cuando el Central deje de subir tasas, creo que vale la pena alargarse en duración en renta fija”, dice Klaus Kaempfe, director regional de Portfolio Solutions de Credicorp Capital Chile. “Tienden a rentar bien de cara a la recesión”.

Los contratos forward en UF descuentan un IPC de 0,95% en mayo, de 0,76% en junio, 0,64% en julio, 0,46% en agosto, 0,77% en septiembre y 0,5% en octubre. Tras ello, los registros serían menores, partiendo por un aumento de 0,33% en noviembre y 0,25% en diciembre.

Una perspectiva de inflexión visible hará que los papeles nominales se vuelvan objeto de deseo. “Un tema interesante que se está dando en el mercado de renta fija local son los elevados niveles de las compensaciones inflacionarias de largo plazo, que hoy están sobre el 4%”, dice el economista jefe de Coopeuch, Felipe Ramírez, en referencia a la expectativa de IPC implícita en el diferencial entre las tasas de bonos en UF y pesos (y que indican un fuerte resguardo en los primeros). Explica que esto se debe en gran parte a la incertidumbre que hay frente a la evolución de la inflación. “Es posible que cuando exista más consenso en el mercado sobre cómo evolucionará la inflación se podría retornar rápidamente a compensaciones inflacionarias de largo plazo en niveles más cercanos al 3%. En este escenario, la renta fija nominal podría tomar un renovado protagonismo”, dice.

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